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解讀《經濟學人》11.30出刊

財富不平等的錯覺/中國債券違約激增的官方風向

發文時間: 2019/12/03   文 / 丁學文台北 瀏覽數 / 19,000+

今天我們要解讀的是2019年11月30日的《經濟學人》雜誌內容。

這是一期久違的《經濟學人》Style的封面故事,讀者或許會感覺用字遣詞有些艱深,但我會試著用更淺顯易懂的方式解讀給大家聽。

在封面設計上,《經濟學人》又玩起了用圖說話的隱喻手法。一眼看去黃澄澄封底前面,放上的是幾根象徵財富的999純金金條,可是你定睛一看,奇了怪了,由下往上看的明明是四根金條,可是如果改為由上往下看,它又變成了三根金條。

圖/2019.11.30出版的《經濟學人》。取自《經濟學人》官網  

《經濟學人》想表達的是,四根金條的間隙遠小於三根金條,這正是封面故事的大標題:〈Inequality illusions〉(不平等差距的錯覺);小標題也做了補充說明:〈Why wealth and income gaps are not what they appear〉(為什麼財富與收入的差距,不像它們顯示出來的那樣。)

《經濟學人》這次用了三篇文章解讀這個議題,除了緒論第一篇第13頁的主文,還在第20頁及22頁的Briefing板塊,分別以經濟學家的重議相關數據以及瑞典的財富不平等現象,做了補充說明。

讓我們和以往一樣,先從封面故事開始。文章在緒論第一篇第13頁,大標題:〈Egalitarianism 平等主義〉;小標題:〈不平等的錯覺,財富和收入的差距,可能比你認為的要低。但想使經濟狀況更公平,仍有許多工作需要做。〉

文章一開始說到,即使在今天這個兩極分化,處處充斥著虛假新聞和社交媒體的世界裡,有些信念仍然普遍存在,而且仍舊被奉為當今政治世界的核心,那就是被普遍認同的「富裕世界中,不平等的現象愈來愈加劇」。人們在財經媒體上看見它,在弱勢群體那裡聽見它,更在日常生活中親眼目睹它。這種信念激發了民粹主義者,他們說自私自利的精英階層們,把普通人的成功階梯拉走了。

這種講法給左派帶來立論的支點,讓他們更敢於提出激進的,例如重新分配財富的想法。這讓商業世界如驚弓之鳥,許多人被迫聲稱改弦易轍,追求更高的社會目標,以免被普羅大眾視為認同所有人都厭惡的資本主義。

從各個方面去看,資本主義的失敗都是事實,機會愈來愈有限,美國大學的教育成本不停飆升,早就超出了許多家庭的承受能力。在富裕國家,租金和房價的飆升,讓人們再也無法負擔得起去居住在工作機會比較多的都會區的生活。同時,舊的工業發展模式退出,讓貧困更加集中於特定的城鎮區域,這進一步造成了貧困的加劇。不同的評估方式都告訴我們,健康和預期壽命的不平等現象正在加劇。

正是由於對於不平等加劇的想法根深蒂固,因此它被認真審視的機會也很少。這是一個錯誤,因為這個看法的聖殿所依託的四個理論支柱,並不像您想象的那樣牢固。正如《經濟學人》本週的Briefing專文所說的那樣,這四個理論支柱,正開始被新出爐的新研究所動搖。

首先,讓我們看看在最近幾十年最普遍的想法。大家都說,收入最高的1%富豪已經遠離一般人生活,這種說法在2011年占領華爾街運動之後,就一直占據主導地位。但這在美國以外的地方始終難以證明。

以英國為例,在調整稅收和政府轉移之後,收入最高的1%的人群的收入比例,並沒有高於1990年代中期;即使在美國,官方數據表明,到2000年之前,這一指標確實有所上升,但此後就一直在平穩的趨勢中上下波動。

如今,一些經濟學家重新計算並拆解了數據,得出的結論是,自1960年以來,美國收入最高的1%人群,收入比例可能根本沒有太大的變化。他們認為,早期的研究人員對退稅數據處理失當,導致對不平等現象的錯估。而且先前的結果,也沒有把窮人的結婚率下降納入考慮,因為結婚可以使收入被分配給更多的家庭,而不是現在這般分配到人口數量上。

另外,由於中產階級通過養老基金,投資更多的股票市場,因此,流入中產階級的企業利潤也比以前更高。1960年,退休帳戶(退休基金)僅擁有美國股票的4%股份,到2015年,這一數字已經是50%。

第二個支柱的不穩定,是有關家庭收入和工資長期停滯的說法。1979年至2014年,美國納入通貨膨脹調整後的中位數收入,增長的估計值從下降8%到增長51%, 每年都不一定一樣,但某些偏見人士,刻意選擇了容易講故事的數字。如果您一方面認為收入減少、一方面又說從手機到視頻串流服務,這些過去40年的新商品和服務,並沒有改善中產階級的生活,那簡直就是無法令人信服。

第三根支柱,就是資本凌駕勞動力的觀念。最普遍認為的就是,富人以其擁有的企業形態,殘酷剝削了工人的福利,甚至還將工作轉移到了海外,或是啓動了自動化。Thomas Piketty在《二十一世紀資本論》一書的中心論點,就是「不平等正是由富裕階層積累的資本所驅動的」。這本書於2014年一炮而紅,使他成為繼1980年代Milton Friedman以來,第一位爆紅的明星經濟學家。

但並非所有這類理論都能夠被經濟學家所接受,人們普遍認同的是,富裕國家的GDP份額下降,其實流向了工人和投資者,這在連續十年的股價飛漲之後,更是引起了公眾的廣泛認同。

然而最近的研究顯示,在大多數富裕國家裡,勞工階層財富的下降是因為房價過高,而不是大企業剝奪形成的。剔除住房和雇主的收入,在大多數國家,勞工者財富並未下降。

自2000年以來的美國是一個例外,但這反映出政府監管的失職,而不完全是資本主義的瑕疵所致。美國反托拉斯監管機構和法院的鬆懈,令人無法原諒,這使某些行業變得過於集中,更使某些企業有辦法吸引巨大的客戶族群,並獲得匪夷所思的高利潤。

最後一根支柱,是財富的不平等現象。人們擁有的資產減去他們的債務(也就是實際的財富)一直在急劇上升。同樣的情況,歐洲比美國更難證實,以丹麥為例,這是僅有的幾處提供詳細數據的國家之一,最富有的1%人口的財富份額,已經連續30年沒有上升;相比之下,很少有人敢否認最富有的不是美國人,但即使在美國,財富也很難精確估計。

民主黨總統候選人華倫(Elizabeth Warren)認為,最富有的0.1%美國富豪所擁有的財富比例,從1978年的7%,增加到了2012年的22%,但最近的一個合理的研究顯示,這個增長額度只有一半。這種不精確性,對於包括Ms Warren 和Bernie Sanders在內的政治人物來說,都是個難題,他們其實希望徵收財產稅,這樣可以使富人的收入比預期減少。

對不平等提出可疑的問號,並不表示降低經濟不公的緊迫性不大,但是它確實需要確保這些政策施行的假設,必須是正確的。像英國工黨這樣支持收入和財富必須再分配的人而言,確保不平等現象如他們所說的那麼嚴重就很重要,尤其是當他們號稱,要把政策拿來阻止風險和投資時。據估計,Ms Warren的財產稅,將會使美國經濟規模在十年後縮小2%。

在這些爭議得到解決之前,決策者最好有自己可以堅持的立論基礎。富裕國家的房地產市場,使年輕人不再擁有賺錢的機會;這些地方需要提供更多的建築,才能創造出更多的工作機會。美國經濟需要在反托拉斯執法進行一場革命,以重振開放的競爭。而且,無論不平等趨勢如何,太多的不必要法規和許可,以及對高技能移民的無意義限制,都在過度保護著包括醫生、律師和銀行家在內的這些高收入富裕人士免受競爭,這兩個情況都應該得到釋放。

文章最後一段提到,這些工作都需要政府能夠勇於抵制既得利益者,以及大企業集團的遊說活動,唯有如此才能減少不平等,並促進經濟增長。而它最後最大的好處,並不是取決於對收入和財富的這一整套信念,更何況,這些信念最後還可能被證明是錯誤的。

另外,這期和中國有關的文章非常豐富,有七篇之多。在緒論第三篇第15頁,以及中國板塊第一篇第29頁,《經濟學人》認真分析了香港區議會選舉帶給共產黨的一國兩制警示,它用的標題是 〈A clarion call〉(一個號角吹響);中國板塊第二篇第30頁的標題,則是〈Antarctic ambition〉(南極的企圖心),文章帶我們一窺從兩艘中國破冰船——雪龍號及雪龍二號,看中國在極地拓展的企圖心;第30頁的茶館專欄,想帶我們一起在慢慢老去的中國工業發展中,向英雄致敬,標題是〈Forgotten industry heroes〉(被遺忘的工業英雄)。

另外,在商業板塊第二篇第58頁,《經濟學人》用〈Where there’s a will〉(想去哪裡就去哪裡)做為標題,帶我們看看現在的華為如何繼續前行,也間接提醒了美國的科技黑名單,如何被證明漏洞百出;這期第62頁的Schumpeter 熊彼特專欄也很有意思,談的是隨著阿里巴巴的香港二次上市,怎麼解讀它與Amazon的競爭,標題下的是〈Alibaba’s Amazon envy〉(阿里巴巴亞馬遜情節)。

今天我們要特別細讀的,是財經板塊第三篇第65頁的文章。大標題:〈Cheering China’s default〉(為中國的違約歡呼);小標題:〈債券違約在中國激增,但官員以及某些投資人,將它看成市場更健康的跡象。〉

文章一開始告訴我們,11月25日,中國國家廣播電台開播了一個迷你劇集,內容讚揚了習近平對經濟的成功管理。對於國家廣播電台來說,這是再正常不過的做法了。但值得注意的是,節目這次引述的報告,既不是中國的強勁增長,也不是一直引人注目的創新。和以往那種宣揚口號的標準相去甚遠,這次它描述的,是一個陷入財務困境企業的債權人委員會重組的故事。

這是中國迅速轉變的最新跡象,它正從幾年前堅決否認中國存在債務,轉變成為現在的公開與之抗爭。

債券市場也明顯支持了這一變化。2014年,中國首次遭遇了國內的交易債券違約,2018年,違約金累積達到人民幣1,170億元(約165億美元),已經是之前最高水平的三倍。今年的違約率,有望達到大致相同的數值。評級機構惠譽(Fitch)的數據顯示,今年前三季,約有1%的債券發行人違約,僅略低於全球水平。另一家評級公司標準普爾全球(S&P Global)表示,債券違約正在變成一個常態becoming a norm。

人民銀行正試圖傳達「這個新常態是健康」的信息。在11月25日發布的年度財務穩定報告中,該行表示,違約率的上升,反映了市場的成熟。它補充說,隨著投資者對風險變得更加敏感,他們將把資本引向更多值得信賴的公司,從而使中國經濟更加強大。

人民銀行是對的。違約是任何有效率債券市場的一部分,但中國真正需要面對的問題是,整個發展的趨勢,掩蓋了國有企業和私營企業之間的差距。惠譽表示,在今年延遲債券支付的公司中,有89%來自民營企業;標準普爾全球公司(S&p Global)計算出,自2014年以來,有12%的私人發行人違約,而國有公司只有0.2%。在過去的兩年中,與全球垃圾級債券發行人相比,中國民營企業更可能發生違約。

這只會讓大家更相信政府會充當後盾,這也只會增強投資者傾向於購買國有企業發行的債券。國有企業今年在中國發行了絕大多數的債券,民營企業幾乎被拒之門外。換句話說,資本並不一定會像人民銀行所希望的那樣,吸引流向最有價值的公司,而是流向那種擁有最好關係人脈的企業。

中國改變這一狀況的最簡單方式,就是允許更多的國有企業違約。近年來,很少國有企業錯過債券支付,這並不足以說服投資者,政府正在放鬆對他們的支持。

因此,發生於11月22日的天津市擁有的國有企業天津物產集團,要求債權人減免其本金的64%,就特別引人關注。即使其債券於海外發行,但其中許多的債權人都是中國人,因此其影響將擴及國內。如果最終確定違約,那將會是1990年代末期以來,中國國有企業發行的海外債券最大違約事件。但這也只是一小步。

文章最後一段提到,口號可以做為一個很好的測試。如果國家廣播公司敢於開始大聲報導國有企業的困境時,這或許才可以清楚表明,中國的確已經開始轉為健康發展。